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王涵:美联储的“子弹”用尽了吗?

  文/新浪财经意见领袖专栏作家 王涵

  内容摘要

  2020年3月以来,面对美国金融市场巨幅调整,美联储先后采取了大幅降息、QE、回购等操作,并启用了危机工具箱。2020年3月23日,美联储进一步宣布一揽子政策来支持经济,包括实施不设额度上限的QE、重启MMLF及CPFF、建立新项目来支持实体经济信贷等。本文从美联储近期政策入手,讨论美联储工具箱的具体政策原理、当前使用情况及效果以及本轮美国流动性问题展望

  美联储频繁“出招”并开启危机工具箱,但市场似乎并不买账。为缓解市场恐慌情绪和应对流动性问题,美联储先后采取了大幅降息、回购操作、QE等货币政策工具释放流动性。并于3月17日重启2008年次贷危机时期的货币政策工具箱(包括CPFF及PDCF),以期支持信贷流向美国家庭和企业。3月18日,美联储新推出MMLF来缓解货币市场共同基金的流动性紧张。但是从市场反应来看,美联储这些举措似乎并不能有效缓解市场的恐慌情绪和流动性紧张。

  美联储此前的宽松政策为何收效甚微?如我们曾讨论到,本轮流动性问题的症结其实在:1)美股尤其是买方资管机构;2)信用债尤其是低评级债券。美联储此前虽然采用回购等方式提供流动性,但在次贷危机后的严监管下,流动性实际上积压在商业银行端,并不能有效传导到资管机构和信用债市场。真正有效的操作是联储直接购买企业债、ETF或股票,或放松沃克尔规则。

  联储此次取出“火箭筒”,终于开始直接向信用市场投放流动性。此前,根据《联邦储蓄法》,美联储只能购买由美国政府和美国机构发行或担保的债券,这实际上限制了美联储向买方资管机构和信用债市场投放流动性。但美联储本次通过设立特殊目的机构(SPV)为投资级美国公司债券投放流动性,实际上是通过Section   13(3)绕开了国会的限制,这显示联储终于开始直接向信用市场投放流动性。

  往后看,债市流动性缓解有助股市修复,但中期仍有资金撤出压力。美联储直接对信用市场进行支持,债券市场的流动性问题或将得到缓解。而虽然本次联储操作并未包含股票的直接购买,但若信用风险能够随之缓解,股票市场可能也将间接受益。但中期来看,美国金融市场资金撤出压力仍存,疫情对经济的冲击还会逐步暴露。在美联储已经大幅发力的背景下,特朗普当前提出的大规模刺激政策能否在国会获得通过,可能是市场未来预期博弈的要点。

  风险提示:国内外经济、政策形势超预期变化。

  正文

  2020年3月以来,面对美国金融市场巨幅调整,美联储先后采取了大幅降息、QE、回购等操作,并启用了危机工具箱。2020年3月23日,美联储进一步宣布广泛一揽子政策来支持经济,包括实施不设额度上限的QE、扩大现有MMLF及CPFF的抵押品范围、建立新项目来支持实体经济信贷等。本文从美联储近期政策入手,讨论美联储工具箱具体政策原理、当前使用情况以及本轮美国流动性问题展望。

  美联储政策工具箱里都有什么?

  美联储货币政策工具箱包括常规工具+危机工具两类。常规工具包括:利率调节工具+流动性调节工具;危机工具包括:常态化的QE+紧急流动性支持工具。

  美联储的常规工具包括常规的利率调节+流动性调节。

  利率调节工具:2008年次贷危机前,主要采用调控联邦基金目标利率(FFR)的目标利率机制;2008年次贷危机后,转向利率走廊机制。

2008年次贷危机前:目标利率机制。美联储设定联邦基金目标利率(Target Rate),并通过公开市场操作(OMO)调节联邦基金利率(EER)向目标利率逼近。

公开市场操作(OMO)是危机前美联储调整联邦基金利率的主要手段。美联储公开市场委员会(FOMC)主要通过在公开市场上买卖证券使联邦基金利率(FFR)向联邦基金目标利率(Target Rate)靠拢。具体而言,美联储进行公开市场操作是通过纽约联储的公开市场交易平台(Open Market Trading Desk)完成的。交易平台负责人需要根据联邦基金市场的情况变化每天进行决策。交易平台向私人部门购买债券将使得准备金供给增加,反之将减少。如果交易平台认为准备金变动需求是暂时的,其可以执行回购(Repo)完成短期公开市场买入,或逆回购(Reverse Repo)进行短期公开市场卖出。


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